:哈继铭复旦管院2015新年论坛演讲：中国经济未来发展趋势

　　旅游休闲行业，一到节假日中国到处都是人满为患，现在跑的更远，欧洲、美国，甚至去南极，还有一些新兴的旅游，听说一个公司搞游轮的，在上海也开了很重要的分布，这种形式的旅游，一般游轮在国外都是老人老太太旅游的，中国年轻人也会上去卡拉OK一把，早上打太极拳，晚上还要赌一把，这种需求现在随着收入水平的提高不断的涌现，而且中国老百姓出去旅游花钱很冲，统计数据显示，中国游客在美国人均消费近3000美金，而一般国家在美国消费是1800美金，因为你挡不住他买LV这些东西。

　　文化娱乐行业，电影门票收入来看，在十年前中国只是日本的一个零头，去年是日本的三倍，中国达到48亿美金，日本是16亿美金，48亿美金其实和美国相比还是有很大差距，美国是103亿美金，中国仍然比它多好几倍，电影票又不比它便宜，将来中国文化娱乐行业还有很大的发展空间，现在电影、电视剧，只要有就有人看，不管好看不好看。

　　四、汇市展望。

　　接下来讲讲人民币，我觉得人民币接下来很有可能出现贬值的压力，我们从几个方面可以来做一个分析，一个就是你看一个国家中央银行的资产构成，你看资产负债表里面，有很多项目，但是基本上可以归为两类，一类是对外资产，另一类是对内资产，对外资产就是拿了多少外汇储备，拿了外汇储备买美国的债券了，对美国财政部就有一个债权，另外就是对内，我借给工农中建大银行多少，这就是对内的资产，过去很多年，这个是对外资产在总资产当中的占比是逐年上升的，因为我们过去差不多十年时间，有大量的外贸顺差，FDI也是净流入的，还有其他的向下也是净流入，包括热钱这些都有净流入，这些钱流进1块美金，人民银行就要吐出几块人民币，吐的太多就容易通货膨胀，所以就用一些工具，发央票，把钱再吸回来，用回购，把钱再吸回来，吸回来的话是人民银行对外负债的上升，给你这张票，把钱给我，我欠你的，这样一来，等于人民银行对内资产是下降的，因为他对内负债的上升，所以对内的净资产是下降的，因此这个红线更要往上走，由于对外资产的上升导致了对内资产的萎缩，所以对外资产在整个资产方的占比大幅度上升，到了最近我们看到情况出现了逆转，现在外汇储备不再上升了，去年三季度和四季度，外汇储备都是下降的，中国国际收支是逆差，尽管外贸还是有顺差，但是资本向下流出大幅的上升，这样流出以后央行负债表不要萎缩了吗？不能让它萎缩，萎缩了影响经济增长了，于是对内资产开是上升，借给国开行1万亿，搞棚户区改造，借给五大银行5000亿，流动支持，又借给股份制银行近3000亿，近年这种流动性起了很多名字，五花八门的很多，其是目的都是一个，要增大资产负债表当中的对内资产这一块，这个比例现在有见顶的趋势。一个国家的货币长期来看，到底是该升还是该贬，就看两个很重要的因素一个是这个国家的货币在境内购买力，那么在这儿我做一个分析，你比如说把各个国家的麦当劳[微博]巨无霸价格画在同一张图上面，按照人均收入来排列，可以做出一条平均的回归线来，发现中国是在这条线以上的，给定的中国现在7600美金的人均收入，我们的巨无霸价格是偏高的，说明这个国家的货币对内购买率是不强的，你现在如果在上海像样的饭店吃一顿饭，你再到香港、美国吃一顿，你看，北京和上海都是最贵的，这些说明这个国家的币制，短期可以对内贬值对外升值，但是长期这些矛盾总是要是统一的，往往以对外贬值的形式统一的。

　　单位劳动力成本，这是衡量一个国家将来经常账户是不是有可能由顺差变为逆差很重要的，单位劳动力成本就是工资减掉生产率，可以说这个国家工资增长很快，劳动力增长更快，单位劳动力增长就更快了，反之就是下降的，把两个互为抵消的因素融在一起，拿来和国际上其他国家做对比，发现我们单位劳动力成本明显上升，90年代初期的时候泰国的单位劳动力成本是中国的5.4倍，现在是中国的0.7倍，当年印尼是中国的2倍，现在是0.3倍，我们反过来超过它3倍，这样长此以往这种劳动密集型行业就很难在这个国家生存下去，可能就会转移到其他一些国家，剩下的产业除非是能够突飞猛进的增长，技术含量越来越高，附加值越来越高，品牌效应从中国制造到中国创造，都可以实现，不然这个国家迟早沦为贸易逆差国。人民币今年会贬多少？我认为短期来看，有贬值压力出现，但是它不会让它贬的很快，因为中国还是希望保持货币的基本稳定，同时还有一个宏伟的目标，要实现人民币国际化，要达到这个目标不可以让它一直贬值吧，但是稍微贬一点也不一定是坏事，贬一点中国出口增长就会好一些，现在增长压力很大的情况下，老是靠内需刺激投资，也不是办法，稍微贬一些也完全有可能的，另外就是今年4月份国际货币基金组织将讨论决定是不是把人民币纳入特别提款权，现在里面有四个货币，美金、欧元、英镑、日元，如果说最后决定是人民币可以作为第五个货币纳入特别提款权，SDR，当然对人民币是一个提振，但是假如说不能，如果大家之前期望很强烈，最后出来一个消息是令大家比较悲观的，下次讨论就是五年以后再讨论，很有可能就是出现一些更大的贬值压力，今年人民币的波动比较大，但是不会是非常的趋势性的大幅贬值，所以今年做人民币的策略，我觉得应该升不过6.1元，贬不过6.4元，如何进行投资策略的配制呢？当贬到6.4元的时候做多，升到6.1元的时候做空。

　　五、股市展望。

　　股市，中国股市凭良心讲是不贵的，我们现在看到上证综指PE市盈率在16倍，和发达国家比，发达国家是17.5倍，美国更高，美国标普18倍，纳斯达克41倍，德国DAX是17倍，中国新兴市场是12倍左右。我觉得中国的股市行业之间的分化非常的严重，有的行业很便宜，银行、地产就是很便宜，现在只有6倍多到8倍多，这也是最近这半年涨了以后达到的水平，之前是3、5倍，有的行业是40多倍，要涨的话肯定是这些估值比较低的行业在股市上涨的过程当中能够有比较大的潜力，所以最近这半年我们看到，基本上是这些大盘蓝筹在上涨，虽然房价在下跌，房地产交易量也很不景气，但是房地产股这半年来是上升的，涨到今天这个样子。

　　接下来怎么看，本轮股市上涨是有很多因素的，主要还是大家对未来改革的预期很强烈，觉得新政府上来以后扎实做了不少事情，会把注意力放在改革上面，一旦推动了改革，改革红利释放出来，有很多行业都会有一个资产重估的效应，这是一个原因。第二个原因是资金链的推动，尤其是借钱炒股盛行，一天可供流通的交易量有四分之一是用借来的钱买的，用杠杆炒的，涨跌都很迅猛，跌到一定程度就被强制平仓了，这跟06、07年或者更早以前的上涨不一样，那时候大叔大妈们被套牢了，这个没办法了，本来想投机一把，不小心变投资了，怎么办呢？扛住吧，七八年以后又是一条好汉，现在问题是被人强制平仓了，一百年以后也不是好汉，敬老院没排上，股票也没了。所以这个是一个风险，这个25%到底是高还是低高到什么程度呢？我们这里看一下，台湾在泡沫破灭以前是世界最高的，曾经达到28.2%。

　　刚才说的是一天的增量里面来看，我们如果从存量来看，用融资的账户里面的存量，现在据说已经超过1.1万亿，存量来看占每天的交易量的比重是10%，这个是已经高于台湾、美国历史上的峰值，IT泡沫之前台湾曾经是达到最高点，那个时候的存量是达到7.8%，美国在08年金融危机之前曾经达到3.4，中国现在10%，所以我觉得中国的A股应该说短期上看还是有上涨的机会和空间的，但是值得警觉的是，一个是基本面现在没有明显的改善，出来的这些数据好像都是不太令人满意的，数据差的话更要涨了，数据差一点政府就要推刺激政策，所以我们看到，这几个月来，中国的A股与国际市场的股票价格好像是与世隔绝的，相关性越来越小，这个红颜色的线显示的是中国A股的变化，价格的变化，蓝颜色的线，我算了，用滚动样本来算的A股与国际资本市场的股价相关度，以两年为窗口，24个月为窗口来算，原来是正相关的，现在是零相关，出来好消息当然涨了，出来坏消息更涨，与基本面脱节比较严重，到后来，要么你基本面真的改善，不然的话脱节总要用一种形式获得统一的，我觉得大家投A股还是要小心谨慎。谢谢大家。